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编者按：本文来自微信大众号“阿尔法工场”（ID：alpworks），作者 归吾，36氪经授权发布。

01.半年报雷声阵阵中的意外惊喜

由于宏观经济下行，以及18年上半年的高基数影响，各行各业都开端感受了半年报的难写。暴雷的白马票眼花缭乱，东阿阿胶(SZ:000423)、大族激光(SZ:002008)、涪陵榨菜(SZ:002507)、安琪酵母(SH:600298)……

而曩昔一周，在大牛股频出的食品饮料板块，终年默默无闻的啤酒板块却开端成绩喜人。

• 青岛啤酒(SH:600600)：2019上半年公司净赢利增加25.2%，其间二季度单季更是增加29.6%，大幅超商场预期。

• 华润啤酒(HK:00291)：2019上半年公司收入188亿元，增加7.2%，净赢利18.71亿元，增加24.1%，收入赢利均超出预期。

别的值得重视的是外资品牌在国内的成绩体现：

• 百威英博(NYSE:BUD)：2019上半年百威我国收入增加7.4%；

• 嘉士伯2 019H1 嘉士伯我国净收入大幅增加19%。

图1：青岛啤酒成绩超出简直一切人的预期

材料来历：Wind

尽管啤酒中报成绩超出了券商分析师们的团体猜测，可是作为“smart money”的组织主力，自2017年2季度以来持续加仓啤酒，当然比重相对不高，不过前期勇于吃螃蟹的人，这次仍是赚了不少钱。

图2：自动办理公募基金自2017年2季度以来持续加仓啤酒

材料来历：Wind，中泰证券

与“高富帅”的白酒职业比照，啤酒职业作为“屌丝”，品牌溢价低于白酒品牌；

山东青岛啤酒节

并且前史上各厂间彼此掐架凶猛，一起啤酒由于单价较低、有地舆壁垒，因而大品牌仅有的战略便是经过并购做渠道型企业，导致我们在整合期赢利都比较少，所以估值上比照白酒也没有什么优势。

但商场对啤酒的预期其实挺高的，把其作为潜力股。尽管涨幅不像贵州茅台(SH:600519)这么惊人，可是不管是从2年内维度来看，仍是从今年年初算起，啤酒龙头公司现已走的很强势了，算得上一个闷声发大财的职业。

图3：白酒龙头与啤酒龙头比照

材料来历：Wind

02.职业逻辑发作深入改动

啤酒职业2015年以来的上涨，背面的逻辑在发作深入的改动，根本上能够总结为“职业量稳价升费缩”。

2014-2018为整合的第一阶段，2019-2021年这一逻辑仍将持续，进入下半场。

【1】啤酒职业的周期性

回顾前史，国内啤酒职业最出其不意的是阅历2014-2017年接连四年产值下滑；在国内消费兴起的年代，啤酒肯定是一个特殊，首要触及量的天花板。

这关于研讨其他消费职业也是一个启示，不是一切的职业都能拍增速永远为正的，比方酒，究竟我们的酒量都是有限的。

2018年产值增速转正微增0.5%，啤酒职业产值离别下滑，量上面首要企稳。

图4：国内啤酒职业极简史

材料来历：我国酿酒协会，东吴证券

【2】消费晋级的逻辑在实现

由于量的逻辑已破，价的逻辑进行接力。

由于1998-2018年，啤酒职业进行了长达20年的吞并整合，也便是在这个阶段，一些各地本地的品牌根本消失殆尽，最近几年只剩下几大巨子最终的战争。

职业整合到2017年前后根本上接近于晚期，相关信号便是首要啤酒厂开端封闭产能，对啤酒进行涨价。

实际上，2019年上半年啤酒巨子成绩超预期，最重要的原因是吨酒价格的提高，背面的逻辑依然是消费晋级。

2019年上半年：青岛啤酒吨酒收入提高5.4%，高端品牌销量增加远超一般品牌；华润啤酒。吨酒收入增加4.5%；百威英博我国区吨酒收入增加7.6%；嘉士伯我国区吨酒收入增加10%。

只需啤酒的均价能够坚持上涨，则阐明龙头公司的产品高端化仍在持续，这个价的故事就没有幻灭。

2013-2018年我国啤酒消费量尽管在下降，可是高端及超高端消费量却从59上升至80.3亿升，占比从10.9%提高至16.4%；

比照美国高端占比40%来看，这个价提高的空间还长路漫漫，因而价的逻辑还能够讲多年，能够盯梢的数据是瓶装啤酒的均价数据。

图5：国内啤酒均价改动

材料来历：发改委

国内品牌厂商中，走在前面的是重庆啤酒(SH:600132)，其自身被外资（嘉士伯）控股，因而结构晋级走在前面，从2013年嘉士伯入主后就开端减少等级低产品，侧重推中高端产品。

正是这个原因，近5年重庆啤酒股价大幅跑赢青岛啤酒和燕京啤酒(SZ:000729)，也从旁边面反映价的逻辑是商场遍及认可和重视的。

图6：重庆啤酒股价大幅跑赢

材料来历：wind

【3】职业整合的额定利好

2014年开端，啤酒品牌商之间外延并购的脚步开端怠慢，而更多重视提高内部功率，2018年关厂的开端提速。这是职业整合晚期必然规律，否则将陷于价值消灭的囚犯窘境。

2018年华润关厂13家，青啤关厂2家，燕京关厂1家，都是龙头打下江山后重整河山的理性体现。

而封闭剩余产能将给公司直接节省相关费用，带来直接的经济利益。跟着职业过剩产能去化，产能利用率上升将节省直接人工和制造费用。

图7：啤酒企业国内竞赛格式

材料来历：澄泓研讨，东吴证券

03.啤酒职业未来三年的出资结构

明显，关于近两年不相信啤酒职业整合进入晚期，产品结构晋级逻辑的出资者，天然在中报成绩超预期之后，就会觉得难以下手。

由于从前史估值来看，近半年啤酒涨的根本都是估值扩张钱，啤酒指数对应的PE（市盈率）倍数近期在50倍左右。

但由于啤酒职业的龙头公司未来是持续改进的，有测算以为我国啤酒职业未来5 年收入复合增速4.5%，净赢利复合增速19%，因而未来2-3年的动态估值来看，依然合理。

关于现已有持仓的人来说，只需求安心等候盈余消化估值即可，而关于张望的人，明显需求等候下一个黄金坑时机。

全体来说，啤酒职业尽管不如白酒那么注目，但全体依然仍是一个相对不错的职业，尤其是在职业格式进入改进周期后，盯梢起来比较简单，拿着也不需求操太多的心。

关于未来三年，乃至五年的出资结构，依然是格式改进布景下的晋级逻辑，职业需求盯梢的数据便是酒类的均价，公司要盯梢的数据便是产能利用率和毛利率数据。

从这个角度上来看，重庆啤酒或许未来依然占优，国企中在香港上市的华润啤酒或许相对燕京、青岛这种改变较慢的国企，股价上持续坚持抢先。

图8：啤酒企业当时估值进入偏贵区域

材料来历：wind